A prudens befektetői szabály és piaci kockázat

a “prudens befektetői szabály és piaci kockázat: empirikus elemzés” című új munkadokumentumban megvizsgáljuk a piaci kockázat bizalmi kezelését. Tanulmányunk háttere egy törvényreform, amelynek célja az volt, hogy legyőzze a vagyonkezelői befektetések hosszú hagyományait, amelyek az állományt a spekulációval egyenlővé teszik. Azzal, hogy kategorikusan a kockázatkerülésre összpontosítottak, a hagyományos jog nem vette figyelembe az idioszinkratikus kockázat és a piaci kockázat közötti különbséget, a kockázat és a hozam közötti kapcsolatot, vagy a kedvezményezett kockázati toleranciáját. Még ennél is rosszabb, hogy a bíróságok az egyes befektetések kockázatosságát inkább elszigetelten, mint a teljes portfóliókockázat fényében vizsgálták.

a huszadik századi gazdasági és pénzügyi fejlődés azonban a bizalmi befektetés törvényének átfogó reformjához vezetett. Ennek a reformnak a középpontja a körültekintő befektetői szabály, amely a modern portfólióelméletnek megfelelően a bizalmi befektetéseket a kockázatkerüléstől a kockázatkezelésig irányítja át. Mivel a szabályt minden államban elfogadták, mivel a vagyonkezelői befektetések teljes területére vonatkozik, beleértve a nyugdíjalapokat és a jótékonysági adományokat, és mivel a Brit Nemzetközösségben elfogadták, a szabály sok billió dollár eszközbe történő befektetését szabályozza.

amint azt a Trustok Újramegállapítása (harmadik) (1992) és az egységes prudens befektetői törvény (1994) kanonikusan kimondja, a prudens befektetői szabály megköveteli a Vagyonkezelőtől, hogy kezelje a bizalmi portfóliót “olyan átfogó befektetési stratégiával, amelynek kockázati és megtérülési célkitűzései ésszerűen megfelelnek a trustnak”, és “diverzifikálja a trust befektetéseit. Hivatalba lépéskor a vagyonkezelőnek “ésszerű ideje van … a szabálynak megfelelő befektetési program elkészítésére és végrehajtására”. Ezt követően, a szabály betartása “folyamatos felelősség.”A vagyonkezelő folyamatos kötelessége a befektetések figyelemmel kísérése és a Portfólió kiigazítása, ha És amennyiben szükséges.”Ennek megfelelően a szabály szerint a vagyonkezelőnek minimalizálnia kell az idioszinkratikus kockázatot, hozzá kell igazítania a piaci kockázatot a kedvezményezett kockázati toleranciájához, és folyamatosan kezelnie kell a piaci kockázati kitettséget. A szabály tehát átirányította a bizalmi befektetési törvényt a kategorikus kockázatkerüléstől az árnyaltabb kockázatkezelésig.

a modern portfólióelmélet beépítése a bizalmi befektetés törvényébe kevés vitát kell kiváltania. Azt azonban, hogy a fiduciáriusok a gyakorlatban megfelelően alkalmazták-e a törvényt, még meg kell vizsgálni. E kérdés fontosságát hangsúlyozza az a tény, hogy a prudens befektetői szabály elfogadása óta a személyes trösztök részvényei jelentősen növekedtek az államkötvények rovására, részben a szabályra válaszul (Schanzenbach and Sitkoff 2007). A szabály elfogadása óta megnövekedett piaci kockázatnak való kitettség fényében megvizsgáljuk, hogy a szabály hogyan befolyásolta a piaci kockázat vagyonkezelők általi kezelését. Megismétli, hogy a szabály “nem követeli meg a vagyonkezelők kockázatkerülését”, hanem inkább “a kockázat körültekintő kezelését”.”

elemzésünk, amely elsősorban a bank trust holdings adataira támaszkodik, két lépésben folytatódik. Először megvizsgáljuk a kedvezményezett kockázati toleranciájának érzékenységét a bizalmi eszközallokáció során. A prudens befektetői szabály lényege a megbízottak parancsa, hogy “olyan átfogó befektetési stratégiát hajtsanak végre, amelynek kockázati és megtérülési célkitűzései ésszerűen megfelelnek a bizalomnak.”Az átlagos vagyonkezelői számla méretét használjuk a kedvezményezett kockázati toleranciájának proxyjaként, azzal érvelve, hogy a nagyobb vagyonkezelők kedvezményezettjei általában nagyobb toleranciát mutatnak a kockázattal szemben, mint a kisebb vagyonkezelők kedvezményezettjei. Az adatok azt mutatják, hogy az állományok és a vagyonkezelői számlák átlagos mérete szoros korrelációt mutatott a vizsgált időszak egészében, mind a reform előtt, mind azt követően. Sőt, azt találjuk, hogy a körültekintő befektetői szabály elfogadása elsősorban a vagyonkezelői számlamérettel rendelkező bankok részvényeit növelte a 25-90. A kis átlagos számlaméretű bankok a reform után nem növelték részvényeiket, valószínűleg azért, mert vagyonkezelői számláikat konzervatív módon kellett volna befektetniük minden eseménybe, ezért ezeket nem korlátozták kizárólag a korábbi törvények.

másodszor, a piaci kockázat folyamatos kezelését az összesített bizalmi korpusz éves változásai és az S&P 500 éves változásai közötti korreláció vizsgálatával értékeljük. Az Újramegállapítás szavaival: “a vagyonkezelő kockázatkezelése megköveteli, hogy gondos figyelmet fordítsanak az adott bizalom … volatilitási toleranciájára.”Megállapítottuk, hogy bár a részvényállományok és így a piaci kockázatnak való kitettség nőtt a körültekintő befektetői szabály után, a trust corpus nem korrelált jobban az S&P 500 értékkel. Ellenkezőleg, az S& P 500 1% – os változása 0,5% – os változást eredményez a bizalmi korpuszban minden vizsgált évben, a szabály előtt és után. Ezt a megállapítást azzal magyarázzuk, hogy a reform után gyakoribb a Portfólió-egyensúly helyreállítása, összhangban azzal, hogy a szabály kötelezi a folyamatban lévő Portfólió-kiigazításokat. Mivel a bizalmi korpuszt csak az év végén figyeljük meg, de az egyensúly helyreállítása időről időre megtörténik Az év során, az egyensúly helyreállításának növekedése elnémíthatja azt, ami egyébként megnövekedett korreláció lehetett volna az S&P 500. Megvitatjuk azt a lehetőséget is, hogy a reform után a vagyonkezelők az S&P 500 állományból álló állományok szélesebb körébe fektettek be (pl. közepes és kis tőkeértékű kibocsátások vagy külföldi részvények), ami csökkentené a trust corpus és az S&P 500 közötti korrelációt.

megállapításaink azt sugallják, hogy a prudens befektetői szabály központi elemét, a piaci kockázatoknak a kedvezményezettek kockázati toleranciájával való összehangolására és a kockázatok folyamatos kezelésére vonatkozó irányt nagyrészt követték. Megállapításaink tehát kijavítanak egy félreértést a bizalmi befektetést szabályozó törvényről folytatott politikai vita során. Egyes kritikusok azt sugallták, hogy a 2008-as pénzügyi válságot megelőző években a szabály meggondolatlanul felkérte a vagyonkezelőket, hogy engedjék meg a piaci kockázat felhalmozódását a túlzott részvények révén. A sikertelen kockázatkezelés ezen feltételezése alapján ezek a kritikusok sürgették, hogy a körültekintő befektetői szabályt helyettesítsék biztonságos kikötőkkel vagy jóváhagyott befektetések listáival. Tanulmányunk megkérdőjelezi e javaslatok empirikus alapját.

a teljes dokumentum letölthető innen.