Regula investitorului Prudent și riscul de piață

într-un nou document de lucru, intitulat „regula investitorului Prudent și riscul de piață: o analiză empirică”, examinăm gestionarea fiduciară a riscului de piață. Contextul studiului nostru este o reformă a legii care a fost menită să depășească o lungă tradiție în investițiile fiduciare de echivalare a stocului cu speculația. Concentrându-se categoric pe evitarea riscurilor, legea tradițională nu a luat în considerare diferența dintre riscul idiosincratic și riscul de piață, relația dintre risc și rentabilitate sau toleranța la risc a beneficiarului. Mai rău, instanțele au considerat riscul fiecărei investiții în mod izolat, mai degrabă decât în lumina riscului general al portofoliului.

progresele secolului al XX-lea în economie și finanțe, cu toate acestea, au dus la o reformă extinsă a legii investițiilor de încredere. Elementul central al acestei reforme este regula prudentă a investitorilor, care reorientează investițiile fiduciare de la evitarea riscurilor la gestionarea riscurilor în conformitate cu teoria modernă a portofoliului. Deoarece regula a fost adoptată în fiecare stat, deoarece se aplică întregului domeniu al investițiilor fiduciare, inclusiv fondurile de pensii și dotările caritabile, și pentru că a fost adoptată în întreaga Commonwealth-ul britanic, regula guvernează investiția A multe trilioane de dolari în active.

după cum se afirmă canonic în Retratarea (a treia) trusturilor (1992) și în Legea privind investitorii prudenți uniformi (1994), regula investitorului prudent impune unui administrator să gestioneze un portofoliu de trust cu „o strategie generală de investiții care are obiective de risc și rentabilitate adecvate în mod rezonabil trustului” și să „diversifice investițiile trustului.”La preluarea funcției, un mandatar are un” timp rezonabil … pentru a face și implementa ” un program de investiții care respectă regula. După aceea, respectarea regulii este o ” responsabilitate continuă.”Mandatarul are „obligația continuă de a monitoriza investițiile și de a efectua ajustări ale portofoliului, dacă și după caz.”În consecință, în conformitate cu regula, un mandatar trebuie să minimizeze riscul idiosincratic, să alinieze riscul de piață cu toleranța la risc a beneficiarului și să gestioneze expunerea la riscul de piață în mod continuu. Regula a reorientat astfel legea investițiilor de încredere de la evitarea categorică a riscurilor la gestionarea mai nuanțată a riscurilor.

încorporarea teoriei portofoliului modern în Legea investițiilor fiduciare ar trebui să provoace puține controverse. Cu toate acestea, nu a fost încă studiat dacă fiduciarii au aplicat legea în mod corespunzător în practică. Importanța acestei întrebări este evidențiată de faptul că, de la adoptarea regulii privind investitorii prudenți, deținerile de acțiuni în trusturi personale au crescut substanțial în detrimentul obligațiunilor de stat, parțial ca răspuns la această regulă (Schanzenbach și Sitkoff 2007). În acest context de expunere crescută la riscul de piață de la adoptarea regulii, examinăm modul în care regula a afectat gestionarea riscului de piață de către administratori. Se repetă faptul că regula „nu solicită evitarea riscului de către administratori”, ci mai degrabă pentru „gestionarea prudentă a riscului.”

analiza noastră, care se bazează în principal pe datele din deținerile de încredere bancară, se desfășoară în două etape. În primul rând, examinăm sensibilitatea la toleranța la risc a beneficiarului în alocarea activelor de încredere. Inima regulii investitorului prudent este comanda administratorilor de a implementa „o strategie globală de investiții care are obiective de risc și rentabilitate adecvate în mod rezonabil trustului.”Folosim dimensiunea medie a contului de încredere ca proxy pentru toleranța la risc a beneficiarilor, motivând că beneficiarii trusturilor mai mari vor tinde să aibă mai multă toleranță la risc decât beneficiarii trusturilor mai mici. Datele arată că deținerile de acțiuni și dimensiunea medie a contului fiduciar au fost puternic corelate pe întreaga perioadă studiată, atât înainte, cât și după reformă. Mai mult, constatăm că adoptarea regulii investitorului prudent a crescut în primul rând deținerile de acțiuni de către băncile cu dimensiuni de cont fiduciar în percentile 25-90. Băncile cu dimensiuni medii mici ale conturilor nu și-au majorat stocurile după reformă, probabil pentru că conturile lor de încredere ar fi trebuit să fie investite în mod conservator în toate evenimentele și, prin urmare, nu au fost constrânse doar de legea anterioară.

în al doilea rând, evaluăm gestionarea continuă a riscului de piață prin examinarea corelației dintre modificările anuale ale Corpusului de încredere agregat și modificările anuale ale S& P 500. În cuvintele Retratării, „gestionarea riscurilor de către un mandatar necesită să se acorde o atenție deosebită … toleranței trustului special pentru volatilitate.”Constatăm că, deși deținerile de acțiuni și astfel expunerea la riscul de piață au crescut după regula prudentă a investitorilor, corpusul de încredere nu a devenit mai corelat cu S&P 500. Dimpotrivă, o modificare de 1% A S&P 500 are ca rezultat o modificare de 0,5% a corpusului de încredere pentru toți anii studiați, înainte și după regulă. Explicăm această constatare cu dovezi ale unei reechilibrări mai frecvente a portofoliului după Reformă, în conformitate cu impunerea de către regulă a unei taxe de a efectua ajustări continue ale portofoliului. Deoarece observăm corpul de încredere doar la sfârșitul anului, dar reechilibrarea are loc din când în când pe tot parcursul anului, o creștere a reechilibrării ar putea dezactiva ceea ce altfel ar fi putut fi o corelație crescută cu S&P 500. Discutăm, de asemenea, posibilitatea ca, după reformă, administratorii să fi investit într – o gamă mai largă de stocuri decât cele care cuprind s&P 500 (de exemplu, emisiuni cu capitalizare medie și mică sau stocuri străine), ceea ce ar reduce corelația dintre corpusul de încredere și s&P 500.

constatările noastre sugerează că elementul central al regulii investitorului prudent, direcția de aliniere a riscului de piață cu toleranța la risc a beneficiarului și de gestionare continuă a riscului, a fost în mare măsură urmată. Constatările noastre corectează astfel o neînțelegere într-o dezbatere politică în curs de desfășurare cu privire la legea care reglementează investițiile fiduciare. Unii critici au sugerat că, în anii premergători crizei financiare din 2008, regula a invitat administratorii în mod imprudent să permită acumularea riscului de piață prin dețineri excesive de acțiuni. Pe această presupunere a managementului riscului eșuat, acești critici au cerut ca regula prudentă a investitorilor să fie înlocuită cu porturi sigure sau liste de investiții aprobate. Studiul nostru contestă baza empirică a acestor propuneri.

lucrarea completă este disponibilă pentru descărcare aici.